（报告出品方/作者：兴业证券，洪嘉骏）

1、全球 PC 行业龙头，积极布局智能化转型

1.1、主营业务：PC 为主，积极发展移动与数据中心业务

联想集团是 PC 行业龙头，同时布局移动、数据中心及方案服务业务。联想集团 成立于 1984 年，由中国科学院计算技术研究所投资 20 万元人民币。目前是一家 年收入 600 亿美元的《财富》世界 500 强公司，业务遍及 180 个市场。联想集团 业务布局广泛，在 PC 领域保持绝对领先地位，同时积极发展智能设备业务、移动 业务、数据中心业务、方案服务业务等，推动公司智能化转型进程。

公司产品类型丰富，业务布局广泛。公司智能设备业务集团主要划分为个人电脑 及智能设备业务和移动业务。个人电脑产品系列丰富，主要包括 YOGA、ThinkPad、 小新、拯救者、扬天等。智能设备则涉及智能家居、智能出行、智能办公等领域。 移动业务系列分为拯救者、摩托罗拉和乐檬系列。此外，在原数据业务中心领域， 公司提供解决方案、服务器、存储产品及智能云服务。2016 年，起源于“联想乐基 金”的联想创投集团（LCIG）正式成立，属于集团业务的一部分，已投出近 150 家 优秀企业，主要投资方向为 IoT、边缘计算、云、大数据、人工智能、AI 行业、 消费升级等。

公司 2021 财年收入及净利润创新高，过去 10 年复合增速 12%。2011 财年至 2021 财年，公司营业收入从 166.05 亿美元到 607.42 亿美元，整体呈现增长趋势，主要 由于公司主营业务 PC 业务的持续增长和业务范围的不断拓展。公司 2022 财年 Q1 营业收入 169 亿美元，同比 27%，超出市场预期。税前利润 6.5 亿（YoY 96%）， 净利润 4.7 亿（YoY 119%），所有主营业务同时实现大双位数高速增长，得益于三大业务的利润扩张和智能化转型的成功。

过去十年，公司毛利率及净利率均稳步上升。2021 财年总体毛利率达 16%， 2011 财年到 2021 财年，公司毛利率和净利率均呈现增长趋势，主要是由于公司不断扩 展业务范围，确立智能化转型方向，重视高端及高增长领域，提升运营效率。2011 财年-2021 财年，公司研发费用率呈现增长趋势。2021 财年，研发费用达 14.54 亿 美元，同比增长 8.8%，研发费用率达 2.39%。

智能设备业务集团占营收主体，海外市场份额呈扩大趋势。联想营收主体为智能 设备业务集团，多年占收入组成 90%左右。2021 财年，智能设备业务集团营收 542 亿美元，同比增长 49.7%，占总营收的 90%，其中个人电脑和智能设备业务 485 亿美元（YoY 22%），得益于在家办公、在线学习和电子商务等变革推动需求提 升；移动业务收入 57 亿美元（YoY 9%），主要由于 5G 推广和运营商拓展方面 的突破推动了市场份额的增加；数据中心业务营收 63 亿美元（YoY 15%）, 受益 云服务 IT 基础设施业务盈利能力提高。从地区收入结构看，FY2013-2021 联想中 国地区收入占比呈现下降趋势，海外市场份额不断拓展。2021 财年，海外地区营 业收入占比为 77%。

1.2、发展历程：业务领域逐步拓展，并购确立优势地位

联想集团成立于 1984 年，不断扩大业务范围。1984 年，联想的创始人柳传志带 领 10 名中国计算机科技人员前瞻性地认识到了 PC 必将改变人们的工作和生活， 联想勇于创新，并实现了许多重大技术突破。自 1997 年起，联想一直蝉联中国国 内个人电脑市场销量第一。

公司发展可以分为四个阶段：1984 年到 1994 年为公司成立及初创阶段；1994 年 到 2004 年，公司上市，得到初步发展；2005 年至 2009 年为公司快速发展阶段， 2005 年公司收购 IBM 的 PC 业务，拓展全球业务并成为全球 500 强；2010 年至 今公司业务不断拓展，新兴业务领域迅速发展。

第一阶段：公司成立，初创阶段。1984 年，柳传志带领 10 名中国计算机科技人 员在北京开始创业，年轻公司命名为“联想”。1985 年，公司推出第一款具有联 想功能的汉卡产品联想式汉卡。1988 年，联想式汉卡荣获中国国家科技进步奖一 等奖，香港联想成立。1989 年，北京联想集团公司成立。1993 年，联想进入”奔 腾”时代，推出中国第一台”586″个人电脑。

第二阶段：公司上市，初步发展。1994 年 2 月 14 日，联想集团有限公司在香港 主板上市（股票代码：00992.HK），联想公司发行股票 1.82 亿股，每股发行价 1.33 港币，共募集资金金额 2.42 亿港币。1996 年，联想首次位居国内市场占有率首位， 联想笔记本问世。2000 年，联想股价急剧增长，联想集团有限公司进入香港恒生 指数成份股，成为香港旗舰型的高科技股。2002 年，联想举办首次联想技术创新 大会（Legend World 2002），推出关联应用技术战略。2003 年，联想宣布使用新 标识”Lenovo”为进军海外市场做准备。

第三阶段：拓展全球业务，快速发展。2005 年 5 月，联想收购 IBM 个人电脑事业 部，成为开拓全球市场契机。由于国内 PC 市场饱和，竞争激烈，联想收购 IBM 个人电脑事业部，扩展国际市场。2008 年 1 月联想集团宣布首次在全球推出IdeaPad 笔记本和 IdeaCentre 台式电脑系列产品，并宣布进军全球消费 PC 市场。 2008 年，联想首次入选《财富》世界 500 强。2009 年 9 月，联想公司发布“EE” 认证，与微软在技术设计和产品研发方面密切合作，旨在为用户打造集软硬件于 一体的技术应用优化平台。

第四阶段：新兴业务拓展，业务结构调整。公司业务条线不断扩展，调整业务集 团结构。2010 年，联想在美国拉斯维加斯正式发布移动互联网战略，并以“移动 互联”、“一体台式机”和“云计算”三大主题产品和技术，亮相第十二届高交 会。2011 年 1 月，联想集团宣布成立新的业务集团——移动互联和数字家庭业务 集团（MIDH），拓展业务至平板电脑、智能手机以及包含云计算、智能电视、数 字家庭等品类的终端。2014 年，联想集团在京推出联想互联网创业平台 NBD，并 发布了该平台“孵化”的首批三个创新产品：智能眼镜、智能空气净化器和智能 路由器。2018 年 5 月，联想集团董事长兼 CEO 杨元庆通过内部信宣布联想正式 成立全新智能设备业务集团。2021 年，宣布成立方案服务业务集团（SSG）。

多次收购巩固行业地位，国际市场不断拓展。2011 年 6 月，联想以每股 13 欧元 的价格收购德国电子厂商 Medion36.66%股份，交易总价格达到 2.31 亿欧元，使 得联想在德国 PC 市场份额扩大一倍，成为欧洲 PC 第三大厂商。2014 年 8 月， 美国官方同意联想以 23 亿美元收购 IBM 公司的 x86 服务器业务，至此联想成为 全球市值超过 421 亿美元的 x86 服务器市场中的第三大供货商。2014 年 10 月， 联想宣布以 29 亿美元的价格购买谷歌的摩托罗拉移动智能手机业务，期望以此进 入竞争激烈的欧美市场。

1.3、股东及管理层：联想控股为第一大股东，管理层经验丰富

联想控股为公司第一大股东。根据公司最新财报显示，联想控股股份有限公司持 有公司 23.81%的股份，为公司第一大股东。杨元庆作为公司董事长兼首席执行官， 持有公司 0.92%的股份，公众持股 56.53%。

公司董事长兼 CEO 行业经验丰富，引领公司战略转型方向。杨元庆作为公司董 事长兼 CEO，拥有中国科学技术大学计算机科学系硕士学位，并自 2001 年起担 任联想集团总裁兼 CEO，行业经验丰富，把握联想发展方向。2004 年，带领联想 收购 IBM PC 业务，这是联想至关重要的战略选择，奠定了今天联想的发展格局。

2014 年，联想收购 IBM x86 服务器业务及摩托罗拉移动业务，布局发展各业务条 线。同时，在其带领下，联想业务集团架构不断调整，深入布局物联网生态系统， 把握未来行业智能化转型方向。

各业务集团职责划分明确，管理者相关业务经验丰富。Gianfranco Lanci 负责运营 智能设备业务集团，拥有 30 多年的经验，包括在德州仪器（TI）和宏基（Acer） 担任领导职务。Sergio Buniac 负责摩全球托罗拉移动业务集团，在其领导下，公 司巴西、智利、墨西哥、阿根廷、哥伦比亚和秘鲁在拉丁美洲的市场份额中稳居 第二。蓝烨担任数据智能业务部高级副总裁兼总经理，负责实现智能转型并在垂 直行业中交付智能制造解决方案，尤其是在升级智能制造方面，1993 年加入联想， 为联想在中国的快速发展做出了杰出的贡献。

1.4、回归 A 股稳步推进，加强创新把握行业发展趋势

稳步推进回归 A 股科创板，增强公司战略与国内资本市场联系。2021 年 1 月 12 日晚，联想集团公告称，董事会已批准可能发行中国存托凭证（CDR）、并向上 海证券交易所科创板申请 CDR 上市及买卖的初步建议，所募得资金将用于技术、 产品及解决方案的研发，相关产业战略投资，及补充公司营运资金。公司发展长 期植根中国，布局全球，此次回 A 股上市计划将有助于增强公司战略与国内资本 市场的紧密连接，提升内地投资人投资联想的便利性，促进公司在创新及智能化 变革方面的投资及转型。

公司注重研发投入，创新实力不断增强。联想建立了完善的创新体系，重视专利 保护和产学研合作，在全球共设有 17 处研发基地，构建了联想创投、研究院、产 品事业部级研发体制，并聚焦于人工智能、5G、云计算、边缘计算、区块链等前 沿科技。联想每年投入研发接近 100 亿元人民币，在全球积累专利及专利申请近 3 万件，其中 5G 标准必要专利数超过 1200 件，排名位于全球第 15 位。

技术架构逐步完善，“端-边-云-网-智”的智能化生态初现。联想在 2013 年启动 了以数据智能为核心的智能化转型，构建“端-边-云-网-智”的智能化生态。2020 年，疫情催化了智能化浪潮的加速发展。在“端”上, 联想拥有面向消费者的 AR/VR 等各种新型智能终端和商用物联网方案。“边”即边缘计算，联想自主开发了 A.I. 人工智能支持的边缘计算平台。在云服务领域，联想与德国工业 4.0 发起者之一、 全球最大的企业管理和协同化电子商务解决方案供应商 SAP 达成合作。在“网” 方面，联想凭借多年对 5G 领域的投资和积累，能够提供多种 5G 产品和 5G 场景 化解决方案。此外，联想还可以以人工智能的先进算法打造行业智能解决方案。

智能化变革 3S 战略，把握行业发展趋势。联想集团注重以服务和解决方案为导向 推动发展转型深入。3S 战略指的分别是智能物联网（Smart IOT）、智能基础架构 （Smart Infrastructure）和行业智能（Smart Verticals）。联想注重提供越来越多的 新型能设备及商用物联网终端设备，部署云计算、5G 云网融合的业务、边缘计算等，同时提供相应的设备增值服务，如运维服务及解决方案服务。联想集团积极 引导 3S 转型，成为智能化时代的引领者和赋能者。

成立方案服务业务集团，把握智能化变革机遇。2021 年 2 月 3 日，联想集团宣布 将组建一个全新的业务集团即方案服务业务集团（SSG），意在推动行业智能解决 方案、设备服务、运维服务和设备即服务(DaaS)业务的增长，将服务和解决方案真 正打造成为联想未来的核心竞争力，更好地把握智能化变革的时代发展机遇。在 此之前，联想业务集团分为智能设备业务集团（IDG）及数据中心业务集团（DCG）， 而智能设备业务集团又分为个人电脑和智能设备业务集团（PCSD）及移动业务集 团（MBG）。方案服务业务集团成立后，联想核心业务将由三大业务集团组成， 分别为智能设备业务集团（IDG）、基础设施方案集团（ISG，更名自数据中心业 务集团）及方案服务业务集团（SSG）。

2、PC 龙头地位稳固，智能设备构建 IoT 生态

个人电脑及智能设备业务占主导，一季度营收强劲增长 28%。2022 财年第一季度 智能设备业务集团营收 147 亿美元（YoY 28%），PC 业务表现强劲，蝉联全球 PC 份额第一。2021 财年全年营收 485.1 亿美元（YoY 22%），占总营收的 80%， 税前利润达 31.49 亿美元，除税前溢利率提高至 6.5%，得益于在家办公、在线学 习和电子商务等变革推动需求提升。

公司笔记本产品线丰富，价格区间分布于 3500 至万元以上。公司 PC 产品线主要 包括 YOGA、ThinkPad、小新、拯救者、扬天等，分别针对不同用户群体设计， 主打不同功能。小新系列为主流轻薄本，强调性价比，适用于日常学习、娱乐使 用；拯救者系列配备高性能 CPU 和显卡，主打游戏本；YOGA 系列相对小新系列 定位较高，注重影音体验；ThinkPad 系列便携轻薄，属于高端系列，性能较好， 适用于商务办公。公司注重产品功能的不断创新，覆盖用户多样的个性化需求。

收购 IBM 个人电脑业务，扩大全球销量。2004 年，联想 PC 业务进入瓶颈阶段， 国内连续价格战使得利润压薄，走出国门势在必行，联想有 3%的收入来自国外市 场，主要来自东南亚。2004 年，联想在全球 PC 市场占据 2%市场份额，排在第九 位。为借助 IBM 的品牌影响力扩大全球市场，并获得 IBM 研发和技术优势，2005 年，联想以总价 12.5 亿美元收购 IBM 个人电脑业务，包括 IBM 所有笔记本、台 式电脑业务及相关业务，ThinkPad 品牌及相关专利等。联想市场优势区域扩大至 美国、欧洲和亚洲，成为全球第一的 PC 制造商，2021 财年中国以外营收占比扩 大至 77%。

智能设备产品涵盖范围广，构建 IoT 生态。联想 PCSD 业务集团也包括多种智能 产品，如电动牙刷、体脂秤、扫地机器人、编程教育机器人、智能电子锁及智能 网络摄像头等。公司智能设备产品线领域不断扩展，体现公司智能化转型方向。

2.1、存量市场转增量市场，PC 行业未来五年或具低个位数成长

疫情带来 PC“新刚需”，在线办公及学习驱动出货未来五年低个位数增长。根据 Canalys 预测，2021 年 PC 市场的出货量将达到 3.2 亿台，增长 18.2%。同时，行 业前景将持续强劲，预计 2020-2025 年的复合年增长率为 2.5%。2020 年 PC 市场 需求达创纪录水平，虽然很多国家疫情缓解并逐步解封，但 PC 需求仍然强劲，主 要受益于后疫情时代消费升级，“一人一电脑”趋势带来 PC“新刚需”。随着新 的工作、学习方式的形成以及数字化经济的不断发展，PC 从存量市场变为增量市场，行业前景十分可观。2022 年 PC 出货量预计有小幅下滑，主要由于疫情政府 采购 Chromebook 导致脉冲性增长。但由于企业端的恢复及新一轮企业商用换机 周期的到来，传统 PC 预计保持稳定增长。

四大因素驱动 PC 市场增长。疫情的发生使得 PC 市场发生根本变化，居家办公、 居家学习、设备即服务（DaaS）模式及新增的 PC 细分市场四大因素均驱动 PC 市 场持续增长。企业远程办公、线上会议及活动的延续带动各厂商 PC 增量，学生远 程学习使得联想 Chromebooks 增长 124.7%。根据 Canalys 预测，全球学生在后疫 情时代拥有 PC 的数量较疫情前将增长 28%，达 1.53 亿台。DaaS 模式的发展允许 企业无需预先支付全部资金而部署 PC，Canalys 预计 2021 年 DaaS 服务中台式电 脑和笔记本发货量将达 210 万台。PC 细分市场中，随着企业远程办公网络安全及 移动办公场景要求的提高，高安全标准及 AOAC（永远开机、永远在线）功能的 PC 需求将有所增长。

平板电脑或将成为 PC 行业重要增量。根据 Canalys 统计，2021 年第一季度全球 平板电脑出货量同比增长 51.8%，达 3972.4 万台。联想出货量位居第三，达 378.2 万台，同比增长 133.5%。疫情的发生及在线学习方式的改变催生平板电脑大量使 用需求，随着平板电脑的普及，其已不仅满足日常娱乐办公的需求，在教育、医 疗、餐饮等商业领域衍生出了更多应用场景。在面向 5G 万物互联的时代，平板电 脑也有望成为比较重要的控制媒介之一，或成为 PC 行业重要增量。

2.2、PC 销量稳居第一，产品持续创新

联想 PC 销量稳居第一，全球市场不断开拓。根据联想 2021 财年第三季度业绩显 示，联想 PC 销量年比增速在全球、中国、欧洲-中东-非洲及亚太均排名第一。电 脑各细分品类营业额均大幅增长。PC 行业属于成熟性行业，市场集中度较高，2011 年，联想跻身行业前三，自此联想、惠普及戴尔三家市场份额占据全球份额历年 稳定在六成以上。2018 年以来，由于联想智能化转型，产品质量持续获得市场认 可，已连续三年保持全球份额第一。IDC 统计的数据显示，2021 年第一季度全球 笔记本电脑整体出货量同比上涨 55.2%，从 541.23 万增加至 839.81 万台。联想电 脑出货量 204.01 万台，市占率达 24.3%，稳居全球第一，行业龙头地位巩固。

中国区 PC 销量连续三年创纪录，EMEA 地区行业领头。2021 财年，联想在中国 区 PC 销量和销售额市场份额分别为 38.6%和 41.6%，连续三年创历史纪录；2021 年第四财季，联想中国区 PC 销量和销售额同比分别提升 74%和 76.9%，保持领 先地位。2021 年第二季度，联想在 EMEA 地区以 572 万台的出货量、25.8%的市 场份额稳居 PC 销量第一，超第二名惠普 1.5%，超第三名戴尔 12.3%。主要得益 于 ThinkPad、ThinkBook、Yoga 和 Legion 四大产品系列销量。

产品创新维持销量高增长，推动智能化转型。联想注重产品创新，在 2020 年的 CES，展出了 46 件科技创新产品，并斩获了史上最多的 89 项 CES 大奖和荣誉。 而在 2021 年的 CES，公司则推出了 ThinkPad X1 Titanium Yoga、ThinkPad X1 Carbon 2021、ThinkPad X1 Yoga 2021、ThinkPad X12 Detachable 四款新品，科技 领域的领先优势明显。同时，联想武汉产业基地于 2020 年 6 月设计了业界首条 5G IoT 移动智能终端组装线体“量子线”项目，已正式投入使用。联想以先进制 造赋能产品更高的科技含量和更低的生产成本，推动行业智能化转型。

联想 PC 业务有望保持增长，盈利能力可观。PC 行业保持稳健增长，保持乐观景 气，据 IDC 预测，2021 年联想的 PC 销量增长或将高于 20%，将为公司带来强劲 的现金利润。联想产品创新厚积薄发，在 5G 方面拥有技术优势，有自己的 5G 云 基站、5G 专利核心网和 NFV 网络。同时，联想基于对消费者的调查分析，积极 与客户交流，有望加速占据更多市场份额，例如 Yoga 系列产品除设计轻便，还加 入杜比音效以满足客户高影音体验需求。

3、移动业务：5G 换机带来新增量，欧洲北美为重要增量

“全民 5G”战略推动移动业务利润创新高。2022 财年第一季度非 PC 业务收入 占 IDG 业务 18%，约 26.5 亿美元，业务结构不断优化。2021 财年全年营收 57 亿 美元（YoY 9%），主要由于 5G 推广和运营商拓展方面的突破推动了市场份额的 增加。公司“全民 5G”战略旨在让消费者于所有价格段中，都能购得 5G 型号， 因此促进了移动业务增长，移动业务集团业务也正在计划在其特许经营组合中推 出更多 5G 机型。

联想手机产品线结构不断优化。公司手机产品主要分为三个系列，分别为拯救者、 摩托罗拉及乐檬，产品线较丰富。拯救者主打电竞手机，搭载骁龙 865 Plus 处理 器，基于 7nm 制程工艺，CPU 和 GPU 性能较高。摩托罗拉为收购品牌，主打摩 托罗拉 edge s、摩托罗拉刀锋 5G 及 moto g50 三款产品，摩托罗拉刀锋 5G 为公 司高端可折叠手机，摩托罗拉 edge s 及 moto g50 则定价较低，拓宽摩托罗拉客户 群体。乐檬系列专为年轻消费者设计，具有极高性价比。

3.1、受益 5G 换机周期，智能手机出货逐步回暖

智能手机出货量有望继续增长，5G 成为推动市场发展重要因素。据 Strategy Analytics 预测，2021 年全球智能手机出货量将同比增长 6.5%，达到 13.8 亿部， 5G 成为推动手机市场发展的重要原因。据 IDC 数据，2021 年第一季度智能手机 出货量总计达到 3.46 亿台，同比增加 25.5%。预计 2021 年 5G 手机出货量将增长 将近 130%。同时随着 5G 网络的大规模普及以及 5G 手机成本的降低，到 2021 年 年底，中国以外的几乎所有地区都将实现超过 100%的增长。

5G 终端逐渐普及，多款手机配备 5G 技术。截止到 2020 年 12 月，全球共 58 个国家的 135 家运营商商 用了 5G 网络和业务，其中 126 家运营商上线了 5G 移动业务，48 家运营商上线 了 5G 家庭宽带业务。同时，到 2020 年底，全球厂商总共发布了 519 款 5G 终端， 303 款已经商用。其中 5G 手机和 5G 固定无线接入设备（FWA）终端占了接近 70% 的市场份额，手机占 5G 终端将近一半达 48.4%。目前，联想推出了摩托罗拉 Z3 智能手机、Z6 Pro 5G 版、摩托罗拉 edge 、联想拯救者电竞手机 Pro、摩托罗拉 razr 可折叠等 5G 手机，适应 5G 发展趋势。根据公司端-边-云-网-智的技术架构， 5G 技术已经成为联想集团重要战略方向之一。

3.2、深耕拉美市场，积极开拓欧洲北美市场

拉美市场占公司移动业务 6 成营收，同时公司拉美市场份额占比 18.5%，排名第 二。根据 Counterpoint Research 数据，2020 年全年摩托罗拉手机在拉美市场出货 3900 万部，份额达 18.5%，相较于 2019 年的 15.5%有所提升，排在第二位，三星、 摩托罗拉和小米都是华为禁令的受益者。拉美市场较为成熟稳定，联想在此市场 营收占手机总营收的 60%。

聚焦拉美市场，改善市场地位。联想手机作为“中华酷联”之一，曾在国内市场 具有一定地位，但由于互联网品牌崛起之后，联想仍采用机海战术，销售模式过 度依赖于电信运营商补贴政策，错过了互联网裸机线上销售的浪潮，其品牌知名 度持续下滑。由于国内手机品牌竞争激烈，华为、小米、OPPO 和 VIVO 加强线 上和线下渠道建设，在国内优势地位稳固，2018 年，摩托罗拉品牌选择聚焦于拉 美等具有竞争优势和能够盈利的特定市场，并坚定削减费用，优化产品组合，改 善自身市场地位。

拓展北美欧洲市场，推出丰富产品组合。得益于行业机遇及公司战略，2020 年联 想在北美、欧洲市场均实现销售业绩 100%增长。LG 退出手机市场，公司受益北 美市场份额空白。此外，公司推出了更多的产品组合，包括折叠机、游戏机、5G 产品组合，迎合消费者需求，积极拓展渠道层面运营商，扩大公司移动业务营收。

收购摩托罗拉未带来预期效果，新机型打响价格战。2014 年，联想以 29 亿美元 的价格从谷歌手里收购了摩托罗拉移动智能手机业务，但联想移动业务并未得到 预期的增长效果。联想为尽快融入中国市场，填补国内市场空缺，推出新机 Motorola edges，于 2021 年 1 月 26 日发布，2 月 3 日正式上市。此机型搭载了高 通骁龙 870 处理器，Turbo LPDDR5 内存 UFS 3.1 闪存，售价 1999 元起。由于其 极高的性价比，首销当日两分钟售出一万台，预约数一夜之间增加到了十几万， 受到广泛好评。

3.3、前瞻布局可折叠技术，或受益行业渗透提升

可折叠屏手机市场需求有望扩大，摩托罗拉市场份额呈增长趋势。根据 iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2021 第一季度中国 59.7%网民未来期待购买的柔性 屏产品为折叠屏手机，可见可折叠屏手机市场需求显著。随着柔性屏在显示设备 的产能份额占比不断提高，预计 2022 年占比将达到 46%。根据 DSCC 的数据， 2020 年可折叠屏面板的出货量达到了 310 万块，同比增长 454%；可折叠面板带 来的收入预计达到 4.26 亿美元，同比增长 394%。根据 IDC 数据，2020 Q4 可折 叠手机销量中，三星占了近 80%的份额，而联想占了 12%左右，华为为 0.7%。摩 托罗拉自 2020 年后销量反超华为，稳定居于折叠屏市场的第二名。

2025 年折叠屏手机出货量或将达 1 亿部。根据 Counterpoint 预计，2020 年全球折 叠屏手机出货量达到 280 万部，2021 年折叠屏手机市场将比 2020 年增长 2 倍以 上。各大手机品牌纷纷进入可折叠手机市场，三星陆续发布五款折叠屏手机，华 为发布了三款产品，苹果、vivo、荣耀等品牌也将推出折叠屏产品。根据 Strategy Analytics 预测，到 2025 年折叠屏手机出货量有可能达到 1 亿部，市场潜力巨大。

公司深入布局可折叠技术，推出新型产品。摩托罗拉 razr 5G 于 2020 年 9 月正式 发布，售价 9999 元，体现联想技术积累。早在 2015 年 4 月，联想研究院已开始 启动柔性技术的前瞻研究。在“联想创新科技大会 2016”上，业界第一个真正可 弯可折的柔性设备原型 CPlus 和 Folio 正式亮相，并逐渐产品化。2020 年 CES 上， 联想发布了“重新定义折叠屏”的 ThinkPad X1 Fold 折叠屏幕笔记本计算机。

4、基础设施方案业务：受益数字化变革前景广阔

基础设施方案业务集团 2021 财年营收创纪录，占营收 10.4%，同比增长 15%。 基础设施方案集团（ISG，即原数据中心业务集团）按客户方向可以分为云服务 IT 基础设施和企业 IT 基础设施。受强劲云需求和跨业务产品优势推动，2021 财年 数据中心集团营收 63 亿美元，同比增长 15%，占公司总营收的 10.4%。2022 财 年第一季度，受惠于利润率较高云服务 IT 基础设施项目及强大的中小企业 IT 基 础设施销售组合，收入 18.35 亿美元（YOY 14%），连续 6 个季度超越行业增长。

收购 IBM x86 服务器业务，持续改善获利，摊销完毕后盈利现拐点。为提升集团 利润率，扩大服务器市场份额，2014 年，联想以 21 亿美元收购了 IBM x86 服务 器业务，由此成为全球排名前三的服务器厂商。而在收购后形成较多无形资产摊 销，预计 2025 年结束，公司数据中心业务集团预计将于 2022 财年扭亏为盈。2022 财年第一季度，基础设施解决方案业务盈利能力同比改善 4,900 万美元，除税前 亏损收窄至 1100 万美元，为 19/20 财年第二季度以来的最大升幅。2021 财年，除 税前亏损从 2018 财年的 4.25 亿美元收窄至 1.68 亿美元。

基础设施方案业务集团以服务器和存储为主，预计保持高于市场的增速。基础设施方案业务集团根据业务类型可划分为智能基础设施产品和智能基础设施方案， 产品包括服务器、存储、网络设备、融合架构和服务器选件等；解决方案则包括 云计算、大数据、虚拟化、应用方案、高性能计算等。其中服务器和存储为主要 组成部分，受云计算、5G 和物联网推动，预计将达到 10%复合增长。同时，公司 数据中心业务集团营收已连续五个季度超大市，公司利用统一销售体系增强渠道 业务，拓展云 IT 基础设施客户基础，预计将保持高于市场增长。

4.1、数字化变革推动业务增长，市场地位保持稳定

服务器市场增长迅速，中国地区前景广阔。2021 年第一季度全球服务器市场厂商收入增长 12.0％，达到 209 亿美元， 出货量同比增长 8.3％至 280 万台。批量出货的服务器销售额增长了 15.4%至 173 亿美元，而中端服务器销售额下滑了 2.7%至 24 亿美元，高端服务器销售额增长 了 0.1%至 12 亿美元。21Q1 中国市场需求增长最为强劲，中国服务器市场收入同 比增长 29.1%，亚太地区（不包括中国和日本）增长 16.6%。拉丁美洲同比下滑 9.1%，北美同比增长 10.6%；x86 服务器收入增长了 10.9%，达到 187 亿美元。非 x86 服务器收入同比增长 23.0%至 22 亿美元。

联想保持服务器市场地位，竞争格局稳定。从服务器厂商收入来看，戴尔继续保 持全球服务器市场第一的位置，收入份额为 17.0%；HPE/新华三位列第二，收入 份额为 15.9%；浪潮/浪潮商用机器和联想并列第三，收入份额分别为 7.2%和 6.9%， 联想地位有所提升。从服务器出货量排名来看，前四的厂商分别是戴尔(17.5%)、 HPE/新华三(14.5%)、浪潮/浪潮商用机器(8.0%)和联想(6.1%)。

2020 年联想 x86 服务器全球出货占比 6%，排名第四位。x86 服务器又称 CISC 架 构服务器，主要用于中小企业和非关键业务中。根据 IDC 数据显示，2020 年全球 x86 服务器市场出货量和销售额分别为 1180.6 万台和825.9 亿美元，同比增长 1.8% 和 3.2%。中国市场销售额 208.2 亿美元，同比增长 17.7%，是全球增速 5.5 倍，领 涨全球。不论从销售份额还是出货量来看，2020 全球 x86 服务器厂商排名中联想 均位于第四位。

疫情催生数字化变革，算力需求呈现多元化趋势。由于 2020 年疫情的影响，在线 教育、在线办公、直播购物、智能制造等应用场景迅速增长，由于互联网及传统 企业用户对应用云、AI、大数据等新技术需求上升，并加快对 IT 基础设施的投资 部署，推动全球服务器市场增长。

云计算等数字化技术持续渗透，市场规模增速快。云计算是新的 IT 基础设施，随 企业数字化转型需求持续渗透。信通院 2020 年 7 月发布的数据显示，2020-2023 年云计算市场规模平均增速为 17.57%。到 2023 年，国内云计算市场规模将达到 3754.2 亿元，其中公有云和私有云分别为 2307.4 和 1446.8 亿元。

4.2、服务器存储产品丰富，着力布局互联网客户

公司提供多种类服务器产品，性能逐步优化。公司服务器类型主要包括机架式服 务器、塔式服务器、关键业务服务器、刀片服务器、高密度服务器和边缘服务器。 塔式服务器较为常见，主要针对中小型企业和大型机构提供服务，满足企业的服 务器密集部署需求。机架式服务器较为小巧，易于扩展，为现代企业提供了可专 用服务器、DNS 服务器以及 GPU 丰富的网络存储支持的功能服务器配置。联想 刀片服务器是当今市场上最先进的服务器，是市场的主力军，密度比标准机架式 服务器部署高出 80%。

联想数据中心产品类型丰富，打造多样存储解决方案。除服务器外，联想数据中 心产品还包括存储、网络设备和融合架构等。其中，存储产品十分丰富，也是数 据中心业务营收的主要组成部分，统一存储是一个可以支持基于文件的网络附加 存储（NAS）以及基于数据块的 SAN 的网络化的存储架构，可以在单一设备上运 行和管理文件和应用程序；存储软件通过持续、稳定、高效的软件系统，与服务 器和存储配合，实现企业关键业务 7*24 小时不间断运营。

重点布局互联网客户，全球供应链全面响应客户需求。联想海外客户占比 70%， 国内客户占比 30%。CSP 互联网大客户和传统企业客户是公司两大客户群体，互 联网客户为重点拓展方向。联想可以提供综合服务器，包括服务器本身、设计、 数据中心建设，以及后期的运营维护软件打包形成解决方案，满足互联网大厂核 心需求。联想拥有全球的供应链和服务团队，定制化和自主设计能力强，亚马逊、 谷歌等全球前八大云计算厂商已有七家成为联想客户，将持续推动基础设施方案 业务收入提升。

加强内部供应，设立国内研发生产。联想在全球 180 多个国家有业务体系，国外 业务占主导地位，联想服务器的研发生产主要在海外布局，在美国研发并在墨西 哥工厂生产。2020 年，联想开始加强服务器主板的内部供应，在国内设立了服务 器生产和研发的基地，预计明年在深圳正式投产，为本地化提供便利。

联想服务器获得国家级权威 NCTC 认证及业内唯一 EAL4 认证，品质可靠。随着 数字经济的发展，数据中心是各种云服务业务的技术支撑，应用场景逐渐多样化， 高性能、高可靠性、高安全性成为衡量服务器的重要指标。联想 ThinkServer TS80X 和 ThinkServer SR588 两款服务器分别通过了中国电子计算机质量监督检验中心 的 NCTC 认证，性能和功能技术指标受到专业质检中心认可。同时，联想服务器 获得业内唯一 EAL4 认证，是安全保障的专项认证《信息技术安全评估准则》的 第四评估等级，使开发人员从正确的安全工程中获得最大限度的保证，安全可靠。 在服务器性能基准测试和可靠性调查中,联想服务器获得 242 项世界纪录,并连续 7 年获 ITIC 全球可靠性调查最高纪录,x86 服务器可靠性达到 99.999%。

依托“全球化 本地化”战略，定制化服务提供算力基础设施。“十四五”规划强 调加快数字化发展，建设数字中国，联想以全球前沿技术结合本地创新“中国智 造”，可针对客户个性化需求，提供高度定制化、具备成本优势和强大性能的算 力基础设施。联想新一代 ThinkSystem 服务器产品家族利用边缘-云端计算突破数据中心限制，采用基于英特尔 Ice Lake 平台打造的第三代至强可扩展处理器，同 时满足“碳中和”战略指导，在保证计算能力的同时显著降低能耗，精准洞察客 户需求。

5、方案服务业务：引领公司智能化转型

软件与服务业务贡献集团收入 8%，引领公司智能化转型方向。2021 财年，公司 软件与服务业务营收达 49 亿美元，同比增长 39%，占集团收入 8%。方案服务业 务主要包括附加服务、运维服务及智能解决方案。附加服务指的是附加于硬件之 上的保护服务，2021 财年同比提升 28%；运维服务即高度客制化的 IT 运维服务， 含设备及服务，2021 财年同比上升 78%；智能解决方案涉及智慧城市、智慧教育、 智能制造及智慧零售等，2021 财年同比增长 58%。

由于业务性质，方案服务业务 会产生一定的递延收入，2021 财年全年递延收入 22 亿美元（yoy 32%），业务范 围不断扩大，未来收入确定性强。FY22Q1 公司方案服务业务收入 11.84 美元 (yoy 37.6%)，居所有事业群增速榜首。其中三大业务增速良好：支持业务 （yoy 24%）、运维业务（yoy 64%）、行业解决方案（yoy 56%），运维业务中 “设备即服务”增长翻倍。公司预计此业务将达到 30%的复合增长，在 2023 财年 达到 1000 亿人民币的营收规模。

三大业务领域覆盖不同客户群体。支持服务以 ICT 设备为基础，不仅涵盖联想设 备，还成立独立服务网络，为更多品牌的 IT 设备提供服务；智能运维服务面对千 万级的企业客户，以客户为中心；智慧解决方案则主要面对垂直行业客户，包括 政府客户、教育客户、能源客户和农业客户等等，提供智能化系统集成服务及智 能化行业解决方案。

5.1、受益新基建发展机会，长期积累行业优势

IT 运维服务提供商受益市场稳定增长。IT 服务贯穿 IT 系统生命周期提供全方位 服务，2019 年，全球 IT 服务支出达到 10340 亿美元，并将随经济前景和投资意 愿的恢复稳定增长。自 2013 年以来，中国 IT 服务市场保持 14.0%的年复合增长 速度，预计 2021 年市场规模将达到 2941.2 亿元。联想作为传统 IT 厂商，将软件 与硬件相结合，提供 IT 运维服务。

智慧解决方案市场合作大于竞争。在智能化转型行业中，设备制造商、IT 服务商、 平台提供者和网络运营商均参与市场竞争。各厂商均有各自优势与专注点，合作 关系大于竞争关系，例如智慧城市的建设需要不同厂商在各自优势领域提供服务， 并进行整合和合作，对城市建设进行长期运营。

长期积累行业优势，联想受益新基建发展机会。联想在智慧解决方案中已积累多 年优势，例如在教育领域，联想伴随中国教育信息化及数字化过程，从电子教室， 到基于 AI 大数据的智能课堂，已积累二十余年行业经验。此外，新基建带动新技 术应用场景增多，大数据中心、云计算、人工智能、5G、工业互联网等带来新发 展机会，市场规模巨大。

5.2、广泛积累行业客户，智慧解决方案覆盖八大行业

基于设备服务涵盖多品牌，服务能力优势凸显。2020 年全年联想基于设备的服务 单量已超过 1500 万单，平均每天 4 万单左右。公司业务以硬件 PC 及智能设备为 基础，依靠国内及国际市场拥有率，搭建大规模服务体系，在中国已经拥有超过 2600 个服务站。同时，公司服务管理的设备不仅包括联想，还有很多其他品牌的 设备，目前公司已有超过 3000 万台 PC 设备，超过 4 万台服务器。此外，公司工 程师团队强大，联想自有工程师接近 2 万名。

智能运维服务广泛积累行业客户，终端运维市场连续七年中国第一。公司运维服 务提供丰富产品组合，包括传统企业 IT 服务、应用系统服务、资产管理服务及专 业人力外包、巡检服务等。在终端运维市场，联想已经连续 7 年成为市场第一。 公司行业客户积累广泛，涵盖 IT 和互联网行业、金融行业、制造行业等。同时，公司采用订阅制收费模式，结合硬件、软件及服务打包出售，根据客户使用量收 费，使得企业客户可以在运维服务方面灵活投入。

面向八大行业，提供智慧行业解决方案。联想智慧解决方案面向智慧城市、教育、 制造、零售、能源、医疗、农业和交通八大行业，在不同行业联想具有不同优势。 在智慧城市领域，不仅帮助城市完成智能化建设，还为城市提供运维服务；在智 慧教育领域，联想创建电子教室，推动校园智能化及 AI 智能课堂，已有 20 余年 行业积累。在石油行业解决方案中，联想将数据智能、物联网、人工智能技术应 用于石油石化行业，解决加工工艺无法准确分析、催化剂活性无法准确控制等业 务痛点。

6、风险提示

1) 疫情对供求产生影响：东南亚疫情反复影响生产物流，同时压制相应地区消费 意愿。

2) 全球 PC 市场行业景气度下行：因去年下半年高基数，及远程教学换机需求减 弱，PC 出货环比或下降。

3) 全球 5G 发展不及预期：疫情后消费复苏不及预期，导致 5G 换机趋势不如预 期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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